【四海读报】20251009：“反内卷”背景下的锂电行业系列报告

“反内卷”背景下的锂电行业债券梳理系列报告（一）：上游锂、钴产业篇

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1. 一段话总结

本报告为2025年9月30日发布的锂电行业债券梳理系列报告（一），聚焦“反内卷”背景下上游锂、钴产业，梳理了锂电产业链发展历程、上中下游结构及“反内卷”政策演进，分析了锂产业在政策影响下供需格局改善、锂价探底回升及头部企业（如天齐锂业、赣锋锂业）经营好转，钴产业因刚果（金）出口政策调整（先禁令后配额制）导致供应收紧、钴价上涨及头部企业（如洛阳钼业、华友钴业）抗风险能力凸显的格局，并提示了政策需求、供应地缘、技术迭代及企业经营四大风险。

2. 思维导图（mindmap）

3. 详细总结

一、报告基础信息

二、锂电产业链全景分析

（一）发展历程：三阶段演进

1. 政策孵化期（2009-2011年）：国内出台新能源汽车补贴政策、启动“十城千辆”工程，宁德时代（CATL）从ATL拆出成立，行业需求初步激活。
2. 政策调整期（2017-2020年）：国内补贴大幅退坡倒逼电池厂商转型，磷酸铁锂电池回潮，高镍三元电池实现量产，行业从政策依赖向市场驱动过渡。
3. 多极化发展与供需博弈期（2021-2025年）：全球层面，美国《通胀削减法案（IRA）》引发产业链本地化竞赛，欧盟通过碳中和法案扩大电池需求；国内层面，2023年后“反内卷”政策落地，引导行业从“扩产能”转向“高质量发展”，碳酸锂价格经历2022年极端上涨、2023年剧烈下跌后，2025年逐步回升。

（二）上中下游结构

（三）发展方向：主流与下一代技术并行

1. 主流技术：锂离子电池占绝对主导，其中磷酸铁锂电池和三元材料电池（NCM技术最成熟，NCM811为高镍代表）是动力电池主流；钴酸锂电池因高能量密度占据消费电子市场。

2. 下一代技术：

   • 固态电池：采用固态电解液，可兼容多类正负极材料，半固态电池为过渡体，全固态电池是终极方向（技术暂未成熟）。
   • 钠离子电池：成本低、安全性好，但能量密度天花板低，无法替代锂电池，仅作为储能、低速电动车等场景的补充。

（四）“反内卷”政策：四阶段演进

三、上游锂行业格局

（一）“反内卷”政策的核心影响

1. 中下游端：限制盲目扩产、提升技术标准，头部企业份额提升，价格战被抑制，盈利能力修复，采购行为从“恐慌囤货”转向“理性按需采购”。
2. 上游端：需求订单向头部集中，供需格局改善，锂价触底回升；中下游资本性支出增速先于上游1-2年修复，预计未来半年至1年上游开启有序扩张周期。

（二）锂产业链与资源分布

1. 产业链：上游（矿石提锂-锂辉石/锂云母、盐湖提锂、回收提锂）→中游（碳酸锂、氢氧化锂，分工业级/电池级）→下游（正极材料、电解液等，最终应用于多场景）。

2. 资源分布：

   • 全球储量集中：高品质易开采资源集中于澳大利亚、智利、阿根廷、玻利维亚。
   • 中国现状：储量不低，但受高海拔、环保、技术限制，此前依赖进口；近年盐湖提锂和硬岩开采技术突破，国内产量显著提升。

（三）供需与价格：从极端波动到逐步企稳

1. 供需波动：2022年海外需求爆发+国内产能释放，锂盐出口激增推高锂价；2023年供应增速远超需求，产能过剩导致锂价跌幅近90%；2025年库存出清+政策引导，供需结构改善。
2. 价格走势：碳酸锂现货价从2022年峰值（约58.7万元/吨）跌至2023年低谷（约7.4万元/吨），2025年初探底回升；氢氧化锂价格同步呈现“上涨-下跌-回升”趋势。

（四）企业经营：头部企业优势凸显

• 主导企业：天齐锂业、赣锋锂业垄断国内市场，控制全球优质锂资源。
• 经营数据：2025年行业净利润、货币资金显著增加，短债覆盖率改善，企业盈利能力持续修复，受益于锂价回升与需求稳定。

四、上游钴行业格局

（一）钴产业链与资源分布

1. 产业链：上游（铜钴矿、硫化矿、红土矿等）→中游（钴精矿、氢氧化钴、硫酸钴、四氧化三钴等）→下游（三元材料、钴酸锂、合金、催化剂等，70%用于电池）。
2. 资源分布：极度集中，刚果（金） 为核心供应国，2024年钴矿产量22万吨，占全球76%；印度尼西亚为第二大供应国，2024年产量2.8万吨（同比+47.4%），全球占比9.66%。

（二）供需与价格：出口政策主导短期波动

1. 供应端：2025年2月刚果（金）实施7个月钴出口禁令，钴价从16.02万元/吨升至25.61万元/吨；10月15日起禁令转为配额制，但配额落地到货物到港需2-3个月，2025年四季度供应仍偏紧，预计钴价进一步上行。
2. 需求端：硫酸钴是三元电池和钴酸锂电池核心原料，短期需求刚性；但下游企业因钴价上涨削减部分需求，2024年国内硫酸钴产量显著下滑。

（三）企业经营：头部抗风险能力强

• 主导企业：洛阳钼业（全球最大钴生产商）、华友钴业、寒锐钴业。
• 经营数据：行业分化明显，中小型企业承压，头部企业凭借库存优势抗风险能力强；2025年钴企业资产减值下降，在手现金增加，中期盈利能力预计改善。

五、风险提示

1. 政策与需求风险：新能源汽车补贴持续退坡，下游需求不及预期，可能压制锂、钴价格。
2. 供应与地缘风险：刚果（金）出口限制政策变动（如配额调整），加剧钴供应波动，影响钴价。
3. 技术迭代风险：磷酸铁锂电池份额提升，钠离子电池、固态电池技术发展，可能削弱锂、钴需求。
4. 企业经营风险：锂、钴价格下跌引发存货减值，企业过度扩张导致现金流压力与债务风险。

4. 关键问题

问题1：“反内卷”政策对锂电上游锂、钴产业的核心影响路径是什么？

答案：“反内卷”政策通过“中下游规范→需求结构优化→上游供需改善”的路径影响锂、钴产业。具体而言：

1. 对中下游：限制盲目扩产、淘汰落后产能，提升技术与能耗标准，推动头部企业份额提升，抑制价格战，修复中下游盈利能力，使其采购行为从“恐慌囤货/踩踏去库存”转向“理性按需采购”，需求订单向上游头部企业集中。
2. 对上游：中下游需求更稳定，叠加库存出清，锂、钴供需结构实质性改善，锂价从2023年低谷（约7.4万元/吨）、钴价从16.02万元/吨分别探底回升；同时中下游资本性支出增速先于上游1-2年修复，预计未来半年至1年上游开启有序扩张周期，头部锂、钴企业净利润、货币资金增加，经营状况持续好转。

问题2：2025年锂、钴价格波动的核心驱动因素有何差异？

答案：2025年锂价与钴价波动的核心驱动因素差异显著，具体如下：

• 锂价驱动因素：以“市场供需再平衡”为主导。2023年因供应增速远超需求导致锂价崩盘（跌幅近90%），2025年驱动因素转为“库存出清+中下游理性采购”，经过两年市场出清，锂库存降至合理水平，叠加“反内卷”政策下中下游需求稳定，锂价自发探底回升，无强政策干预，属于市场调节的结果。
• 钴价驱动因素：以“地缘政治与出口政策”为主导。钴资源高度集中于刚果（金），2025年2月其实施的7个月出口禁令直接导致钴供应收紧，钴价快速上涨；10月禁令转为配额制后，因配额落地到货物到港存在2-3个月时滞，且配额总量有限，四季度供应仍偏紧，钴价波动完全由刚果（金）出口政策主导，市场供需调节作用较弱。

问题3：从投资角度看，锂电上游锂、钴产业的核心竞争壁垒与潜在风险分别是什么？

答案：

（1）核心竞争壁垒

• 锂产业：①资源壁垒：全球高品质易开采锂资源集中于澳大利亚、智利等国，国内企业需通过海外布局或技术突破（如盐湖提锂）获取资源，天齐锂业、赣锋锂业通过控制全球优质锂矿形成垄断优势；②技术壁垒：盐湖提锂需攻克高海拔、高镁锂比等技术难题，国内近年技术突破才推动产量提升，中小企难以企及。
• 钴产业：①资源壁垒：刚果（金）占全球钴产量76%，头部企业（如洛阳钼业）通过在刚果（金）布局矿山形成供应优势；②供应链壁垒：钴供应链脆弱，受地缘政治影响大，头部企业凭借长期海外合作与物流布局，能更稳定应对出口政策变动，中小企易受供应中断冲击。

（2）潜在风险

• 共性风险：①技术迭代风险（磷酸铁锂份额提升、钠电池/固态电池发展削弱需求）；②需求风险（新能源汽车补贴退坡导致下游需求不及预期）；③价格风险（价格下跌引发存货减值）。
• 个性风险：①锂产业：国内盐湖提锂技术若遇瓶颈，可能导致产量增长不及预期，依赖进口增加成本；②钴产业：刚果（金）出口政策频繁变动（如配额调整、禁令延长），直接引发供应波动，影响企业生产与盈利稳定性。